分级基金溢价套利有哪些风险

前些日子，因大盘上涨带动大批分级基金出现可观的场内溢价（也是按A和B的市价配对换成母基金的价值，远高于母基金的净值），引来大量期望套利者。不少同学问我溢价时怎么套利？分级基金溢价套利的方法很简单，在以前的博文中有讲到，因为场内溢价，那场内交易价格比母基净值高，那么按“买低卖高”原则，就是申购母基份额、再拆分成A和B份额，转到场内以更高价格卖出。这样就是赚的一、二级市场的利差。

具体在操作细节，还要认真看基金的说明书，比如申购的母基金份额是否有5万元的起点；注意是在场内申购母基金而不是场外申购母基金，否则还要转托管，浪费更多时间增加风险；还要注意从申购母基金，到拆分卖出A和B的时间差，溢价套利要T+3日才能完成，这个时间差是个很大的风险。

溢价套利，最大的风险就t+3日的时间差。在这3天里，什么事情都可能发生！而套利者可能只能束手无策，任市场宰割。溢价套利的风险要比折价套利大得多，因为要考虑T+3日的场内溢价率，而折价套利不用考虑。

我们举个例子，看看不同情况下套利者的得失：

T日，某支分级基金出现场内溢价4%，X先生立即申购母基金，等到T+3日卖出。在这3天里可能出现12种情况（下面未考虑申购和交易费用）：

（1）大盘继续上涨，母基金仍继续上涨，如较T日上涨了2%，

情况1：场内溢价增大，为5%。那么，X先生的“套利”收益是：母基金上涨的2%+场内溢价5%=7%；

情况2：场内溢价不变，为4%。那么，X先生的“套利”收益是：母基金上涨的2%+场内溢价4%=6%；

情况3：场内溢价缩小，为1%。那么，X先生的“套利”收益是：母基金上涨的2%+场内溢价2%=3%；

情况4：场内变成折价，为-1%。那么，X先生的“套利”收益是：母基金上涨的2%+场内益价-1%=1%；

（2）大盘不动，母基金净值不变，

情况5：场内溢价增大，为5%。那么，X先生的“套利”收益是：母基金上涨的0%+场内溢价5%=5%；

情况6：场内溢价不变，为4%。那么，X先生的“套利”收益是：母基金上涨的0%+场内溢价4%=4%；

情况7：场内溢价缩小，为1%。那么，X先生的“套利”收益是：母基金上涨的0%+场内溢价1%=1%；

情况8:场内变成折价，为-1%。那么，X先生的“套利”收益是：母基金上涨的0%+场内溢价-1%=-1%；

(3) 大盘下跌，母基金净值下跌，较T日下跌了2%

情况9：场内溢价增大，为5%。那么，X先生的“套利”收益是：母基金上涨的-2%+场内溢价5%=3%（这种情况最不可能出现）；

情况10:场内溢价不变，为4%。那么，X先生的“套利”收益是：母基金上涨的-2%+场内溢价4%=2%；

情况11：场内溢价缩小，为1%。那么，X先生的“套利”收益是：母基金上涨的-2%+场内溢价1%=-1%；

情况12：场内变成折价，为-1%。那么，X先生的“套利”收益是：母基金上涨的-2%+场内溢价-1%=-3%；

从上面的例子里，可以发现，溢价套利的收益与两点有关：一个是母基金净值涨跌幅，一个是场内溢价率，需要在T+3日时这两项的和为正才能套利成功。如果考虑上成易成本，我们可以得到一个公式：

分级基金溢价套利收益=“T+3母基金净值较T日净值的涨跌幅”+“T+3日场内溢价率”- 交易成本；

公式中的3项，除了“交易成本”是确定的、可以算出来的，另两个“T+3母基金净值较T日净值的涨跌幅”和“T+3日场内溢价率”都是无确定也不能预知的。也就是说，溢价套利存在着非常大的不确定性。

那我们能否将不确定性降低呢？

有人说，可以做空股指期货对冲母基金的下跌。是的，如果你套利的分级基金对应的沪深300指数，那的确可以对做空股指来对冲T+3日的母基金的下跌。但如果这支分级基金对应的是别的指数，目前还没有合适的完全匹配的做空对冲工具。

另外，“T+3日场内溢价率”是无法对冲的。出现场内溢价的原因，常常是因为大盘/指数上涨，大家抱有上涨的预期，蜂拥买入带杠杆的分级B份额，从而导致场内A和B合并溢价。如果大盘/指数能继续上涨，B份额的价格会继续上涨，那场内溢价率就有望保持或加大。相反，如果大盘/指数转而下跌了，上涨预期消失，溢价可能马上就会降低甚至消失。即使大盘/指数保持不变，溢价率也可能马上缩小。

溢价率不仅和大盘/指数涨跌有关，还和市场对套利者的反应有关。在出现场内溢价，大家就会预计套利者会出现，会有大量新增的母基金份额，这些套利份额3日后会转成大量A和B在二级市场卖出。溢价率高涨的T日，市场就会存在这个预期，场内现有的A和B的持有者就会考虑在套利盘到来前把手里的份额卖掉，防止套利者砸盘伤到自己。

所以，T+3日的场内合并溢价率受多种因素影响，充满了博弈与市场噪音，具有极大的不确定性。一旦，大盘/指数停止上涨或扭头下跌，分级基金的场内合并溢价率会在大盘下跌和套利者砸盘的双重压力下垂直下坠。这时，就要上演“跑得快”的游戏了，谁迟到了谁就为下跌买单。

也就是说，分级基金溢价套利，充满了风险，并不是无风险套利。是否要做溢套利，仍然要建立在接下来的三四天内大盘继续上涨（至少持平）的预期上。