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　　TCL科技(000100)：业绩高增蓄势2021 加码半导体助产业协同

　　类别：公司 机构：信达证券股份有限公司 研究员：方竞/李少青 日期：2021-03-12

　　事件：2021年3 月10日晚，TCL科技发布2020年年度报告，按2019 年重组后同口径下，公司全年实现营收768.3 亿元，同比增长33.9%，实现归母净利43.9 亿元，同比增长67.6%。其中，Q4 单季营收280.0 亿元，环比增长73.1%，归母净利23.6 亿元，环比增长15.46 亿元。

　　TCL 华星方面，20 年全年营收467.7 亿元，同比增长37.6%;净利润24.2亿元，同比增长151.1%。其中，Q4 单季营收143.9 亿元，环比增长11.8%，净利润18.6 亿元，环比增长超10.5 亿元;华星单四季度净利率达到约13%。

　　点评：

　　受益于面板价格上涨及中环资产并表，公司Q4 业绩实现高增。根据Witsview 数据显示，四季度各主流尺寸TV 面板价格大幅上涨18%-20%。

　　同时，公司于20 年10 月完成天津中环电子集团经营并表。受益于此，公司营收大幅增长73.1%，归母净利也实现翻倍以上增长，毛利率提升至18.71%，环比增长5.24 个百分点，净利率提升至8.44%，环比增长4.23个百分点。费用率方面，公司Q4 管理费用率及研发费用率有所上升，分别达到4.12%和5.72%，环比增长1.82 和0.99 个百分点，主要系并入中环电子所致。

　　加码半导体产业投资，续写产业链垂直一体化新篇章。TCL 科技在半导体产业投资领域已有广泛布局，除控股子公司中环股份外，还通过TCL 创投投资了格科微、寒武纪、集创北方和翰昕微电子等半导体产业链公司。

　　而且，公司的半导体产业投资不止于此，21 年3 月10 日晚，公司公告称，拟与TCL 实业各出资5 亿元，共同设立TCL 半导体科技，作为公司半导体业务平台，对上下游关联产业需求量较大的芯片类别，如驱动芯片、AI语音芯片进行重点开发，并围绕芯片设计、半导体功率器件等领域的产业发展机会进行新一轮投资布局。

　　我们认为，公司成立TCL 半导体除了加码半导体产业投资、充分享受行业红利外，更是帮助公司实现了向上游关键物料延伸的产业链垂直一体化，其战略意义类似于2009 年公司成立华星光电。未来数年，TCL 半导体有望复制TCL 华星的成功，为公司点燃成长新引擎。

　　展望2021，产能扩张驱动业绩实现稳定增长。大尺寸方面，公司G11 代T7 线已于2020 年11 月11 日正式量产，预计在21 年年底产能爬满，将带来305 万平方米的年产能增长。同时，苏州三星线的并入也将进一步扩充产能，预计带来710 万平方米的年产能增长。21 年大尺寸产能增长将超过43%。小尺寸方面，T3 线由于身处武汉，在20 年的新冠疫情中业绩承压明显，预计21 年业绩将大幅修复。同时T4 线AMOLED 新产能释放也将带来营收规模的进一步增长。

　　盈利预测与投资评级：伴随面板涨价、产能释放和资产并表，我们预计公司21/22/23 年归母净利润分别为107.88/127.60/156.90 亿元，对应PE分别为12/10/8 倍。考虑到公司在半导体显示领域的领先地位以及未来的长足发展空间，我们认为合理估值为21 年20 倍PE，对应市值2150 亿元。维持对公司的“买入”评级。

　　风险因素：疫情反复，下游需求不及预期。

　　普洛药业(000739)：结构优化、投产加速 2021年是拐点年

　　类别：公司 机构：浙商证券股份有限公司 研究员：孙建 日期：2021-03-12

　　报告导读

　　2020 年归母净利润同比增长47.6%，略超我们的预期，净利润率提升反映的是公司各业务板块协同发展、竞争力提升的边际变化，我们看好2021 年公司收入增速拐点、利润率弹性加速体现，维持“买入”评级。

　　投资要点

　　2020 年报：略超我们预期，收入结构持续改善公司发布2020 年年报，整体看公司业绩维持平稳高增长：收入78.8 亿元(同比增长9.3%)、归母净利润8.2 亿元(同比增长47.6%);对应归母净利润率10.4%，处于上市以来最高水平。

　　分版块看，①API 及中间体收入同比增长12%，疫情下实现平稳增长，虽然整体毛利率有所下滑，我们估算扣除贸易业务后API 及中间体板块毛利率在30%+;

　　②CDMO 业务收入同比增长46.1%，毛利率同比上升4.3pct，达到41.6%;我们认为，综合考虑公司CDMO 技术平台的质地及项目转移节奏，未来CDMO业务净利润率仍有提升空间，我们看好未来CDMO 板块的利润弹性;③制剂业务收入同比下降32.4%，我们认为，2021 年起公司制剂收入结构有望发生明显变化，我们估算公司历史制剂品种净利润率相对较低，而参考其他带量采购中标较多的公司的制剂净利润率，我们预期公司集采中标品种税后净利润率有望维持在15-20%，明显提升制剂净利润水平。

　　结合公司在第四轮全国集采中左氧氟沙星片中标量和中标价的情况，我们假设公司集采量外增加3 倍，估算本轮集采约贡献增量制剂收入5500 万，假设20%净利润率，有望贡献制剂利润10-15%增量。再考虑到2020 年制剂业务受到乌苯美司剔除医保的影响，我们预期2021-2022 年制剂业务有望维持较高增长。

　　CDMO：产品、产能就位，高增长有望维持

　　产品：“临床-商业化”梯队逐步形成，客户结构优化。根据公司年报，“公司新报价CDMO 项目有540 个;正在进行的CDMO 项目有200 个，其中研发服务项目88 个，商业化人用药项目74 个，商业化兽药项目25 个，其他商业化项目13 个。本年度项目数较去年同期增长40%左右，其中临床前及Ⅰ期、Ⅱ期项目增加较为明显”。早期、临床期项目梯队逐步完善，2020 年公司CDMO 库存量同比增长90%，产品、客户结构梯队奠定2021-2022 年CDMO 业务的持续高增长。

　　产能：资本开支加速下，打开长期订单增长天花板。根据公司年报，“随着CDMO研发人员的不断扩充、上海CDMO 新实验楼的投入使用以及流体化学实验室、高活性物质(API)实验室、两个高活性药物车间、两个多功能CDMO 标准化车间和四个原料药生产车间的陆续建成并投入运行，将进一步提升公司CDMO的研发能力和生产能力，最大限度地满足国内外客户的需求”。

　　根据公司年报中“在建工程”科目明细，公司在建工程期末值中“普洛家园药业原料药多功能车间建设项目”占比高、投入大，我们看好项目投产后产能利用率提升带来的业绩弹性。

　　盈利预测及估值

　　我们认为，净利润率提升反映的是公司各业务板块协同发展、竞争力提升的边际变化，我们看好2021 年公司收入增速拐点、利润率弹性加速体现，我们持续看好公司的增速、空间和质地。预计2021-2023 年公司EPS 为0.92、1.21、1.57元/股，同比增长33.4%、30.6%、29.7%，2021 年3 月12 日收盘价对应2021 年27 倍PE，低于可比公司平均。我们认为，综合考虑公司较高的业绩增速和行业前列的CDMO 技术平台，我们维持“买入”评级。

　　风险提示

　　产能投入周期的波动性风险，出口锁汇带来的业绩波动性风险，CDMO 订单波动性风险等。

　　中科曙光(603019)：业绩超预期 国产生态完整

　　类别：公司 机构：信达证券股份有限公司 研究员：鲁立 日期：2021-03-12

　　事件：公司3月10日发布业绩报，2020 年实现营收101.02亿，同比增长6.05%;归母净利润8.19 亿，同比增长38.04%;扣非归母净利润5.21亿，同比增长35.25%;归属于上市公司股东的所有者权益116.09 亿元，同比增长170.90%，其中，资本公积增加62.56 亿元，同比增长431.16%，主要原因为非公开发行、可转换公司债券转股和参股子公司增资扩股股东溢价所致;股本增加5.50 亿元，同比增长61.14%，主要原因为资本公积转增股本和非公开发行所致。

　　点评：

　　从Q4 单季度来看：Q4 单季度实现营收41.45 亿，同比增长51.0%;归母净利润4.95 亿，同比增长44.2%;扣非归母净利润3.71 亿，同比增长36.4%。相比前三季度，Q4 单季度营收增速由负转正(前三季度营收为59.57 亿，同比降低12.15%)，归母净利润(前三季度为3.24亿，同比增长29.79%)及扣非归母净利润(前三季度为1.50 亿，同比增长33.13%)增长提速。

　　我们认为全年业绩超预期，主要原因：1)公司毛利额增长及可转换公司债券提前转股计提的利息支出减少;2)行业数字化转型提速，公司云计算业务受益;3)各地区政府布局先进计算中心，中科曙光作为国内先进计算头部供应商率先受益;4)中美关系缓和，先进计算等业务开展顺利。

　　21 年行业XC 延伸，XC 产业趋势下核心受益。考虑到：1)公司x86架构CPU 芯片前期获得AMD 的Zen 架构授权，逐步实现自主研发;2)国内XC 产业链庞大，CPU 为核心IT 基础设施，公司旗下子公司是国内x86 架构顶级芯片领军供应商;3)2020 年初以来，子公司持续中标一系列重磅行业的XC 标包，包括前期运营商集采、公安部招标等，彰显技术和市场竞争力。随着国内XC 产业趋势不断强化，公司有望核心受益。

　　旗下子公司陆续准备上市，中科曙光生态正扩容。中信证券官网近期披露，服务器芯片龙头海光信息技术股份有限公司与中信证券签署IPO辅导协议，拟在科创板上市，中科曙光直接持有32.10%股份;参股公司曙光数创辅导备案登记近期已获受理， 中科曙光通过曙光信息产业(北京)有限公司间接持有曙光数创 70%的股份。

　　其他参股公司中科星图于2020 年 7 月 8 日于科创板上市。海光信息产品属于服务器核心关键部件CPU，具有性能和X86 生态好两大优势;曙光数创专注于数据中心领域，形成数据中心高效制冷系列化的解决方案。两公司业务均与母公司中科曙光有较大的协同性。我们认为曙光生态逐渐夯实，致力于打造国产化生态合作伙伴圈。

　　盈利预测及假设：我们预计公司2020-2021 归母净利润为8.1、10.28及12.50 亿， EPS 为0.56、0.71 及0.86 元，对应PE 为50、40 及33 倍。维持 “买入”评级。

　　风险因素：1)信创发展不及预期，2)行业竞争加剧，毛利率水平下滑，3)技术迭代加速，市场需求下降。

　　中国神华(601088)：碳达峰与碳中和对中国神华的影响

　　类别：公司 机构：信达证券股份有限公司 研究员：左前明/杜冲/周杰 日期：2021-03-12

　　事件：中国神华公告称，以自有资金出资40 亿元参与设立的北京国能新能源产业投资基金(有限合伙)已在中国证券投资基金业协会完成备案手续，管理人登记为国华投资开发资产管理(北京)有限公司。

　　点评：

　　碳达峰到碳中和将加速行业洗牌，煤炭供给下降幅度或快于需求，同时大幅提升产业集中度。在碳达峰与碳中和约束下，煤炭行业资本开支将受到抑制，煤炭企业投资新建煤矿的动力也将显著下降，叠加供给端资源枯竭、接续缓慢、落后产能关停等导致的供给不足因素，煤炭价格飙涨、库存不足、部分拉闸限电的问题或将长期存在。

　　同时中东部的退出份额，必然由中西部的煤炭企业弥补，利好产能多集中在该区域的中国神华等公司，且其资源丰、成本低，不仅不会受碳问题制约，反而有助于其市占率、行业话语权和地位的提升。具体来看，中国神华的传统能源(煤炭)龙头地位会继续得到巩固和维持，同时基于自身优势条件，逐步加大对新能源产业的投资。

　　表现一：出资40 亿元成立产业投资基金，进军新能源产业。2020 年12 月29 日，中国神华公司董事会批准了《国能新能源产业投资基金(有限合伙)合伙协议》。其中：国能基金整体规模100.2 亿元，其中中国神华作为有限合伙人拟以自有资金出资40 亿元;国华投资拟作为有限合伙人出资10 亿元，国华资管拟作为普通合伙人出资0.1 亿元，其他意向合伙人拟合计出资50.1 亿元。基金存续期5 年，其中投资期3 年，退出期2 年。私募基金投资项目：(1)收购、并购市场风电、光伏项目;(2)氢能、储能等新技术项目投资。参与设立产业基金目的：

　　一体化运营主业仍然是发展大方向前提下，提高现有资金的使用效率，以及增进对新能源产业的了解。中国神华股权占比39.92%，不会并表，计算投资损益。

　　表现二：大股东国家能源投资集团“十四五”定调煤基产业2025 年全面达峰。国家能源投资集团召开2021 年工作会议，提出“十四五”时期“转型发展迈上新台阶”的发展目标，目标要求“煤基产业2025 年全面达峰”，清洁可再生能源装机增加7000-8000 万千瓦。其中，2021 年集团公司要“全力推进绿色转型开新局”，更高水平推进化石能源清洁化、更大力度推进清洁能源规模化、更深层次推进能源布局集约化、更高标准推进产业经营国际化。2021 年2 月22 日，国家能源集团与青海省人民政府在西宁签署战略合作协议，共同推进“青海加快建设国家清洁能源示范省”的步伐。诸多迹象表明，大股东国家能源投资集团转型新能源发展已经紧锣密鼓地展开。

　　表现三：中国神华具备开展源网荷储一体化和多能互补发展的优势条件。2021 年3 月，国家发改委、国家能源局发布《电力源网荷储一体化和多能互补发展的指导意见》，着力构建清洁低碳、安全高效的能源体系，提升能源清洁利用水平和电力系统运行效率。在源网荷储一体化和多能互补发展项目的规划投建中，中央国有企业成为中坚力量。国家能源集团2020 年下半年以来建设项目频频发力，已在黑龙江、山西、内蒙古等省份陆续布局超过9GW 项目规划。2020 年12 月25 日，国家能源投资集团董事长王祥喜在《在构建新发展格局中履行职责使命》

　　中明确表示“十四五”将加快“风光火储氢一体化”发展。中国神华具备开展源网荷储一体化和多能互补发展的优势条件：一方面，中国神华现拥有电力装机规模达到3092.9 万千瓦，遍布东南沿海和西北地区;另一方面，中国神华的煤炭矿区主要集中在晋陕蒙地区，该地区普遍存在大面积荒山、沙漠、戈壁等，通过政策支持进行矿区植树造林形成森林碳汇，从而为碳达峰和碳中和作出贡献。

　　盈利预测与投资评级：预计公司2020-2022 年营业收入分别为2309.39、2381.60、2436.56 亿元，实现归母净利润分别为392.00、438.90、461.58 亿元，每股收益分别为2.01、2.24、2.36 元(考虑H股回购)。我们认为中国神华的特许经营属性使得经营业绩具备高确定性和强稳定性，以及一体化运营各版块成长性能够释放足够的向上业绩弹性，维持“买入”评级和目标价29.03 元。

　　风险因素：煤矿产能释放受限、碳达峰与碳中和政策的不确定性、西部大开发优惠税率的不确定性、资本开支和现金分红风险、股份回购不及预期、煤炭价格大幅下跌。